2012年證券發(fā)行與承銷輔導(dǎo)：公司融資資料(5)

　　第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論$lesson$

　　一、早期資本結(jié)構(gòu)理論

　　1952年，美國的大衛(wèi)?杜蘭特將資本結(jié)構(gòu)的見解分為三種：凈收入理論、凈經(jīng)營收入理論和介于兩者之間的傳統(tǒng)折中理論。

　　(一)凈收入理論

　　1.理論假定：

　?、女斊髽I(yè)融資結(jié)構(gòu)變化時，企業(yè)發(fā)行債券和股票進行融資其成本均不變，也即企業(yè)的債務(wù)融資成本和股票融資成本不隨債券和股票發(fā)行量的變化而變化;

　　⑵債務(wù)融資的稅前成本比股票融資成本低。

　　根據(jù)以上假定，當企業(yè)增加債券融資比重時，融資總成本會下降(見圖4-1)。

　　2.圖示：

　　由于降低融資總成本會增加企業(yè)的市場價值，所以，在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中，隨著債務(wù)融資數(shù)量的增加，其融資總成本將趨于下降，企業(yè)市場價值會趨于提高。當企業(yè)以l00%的債券進行融資時，企業(yè)市場價值會達到最大。

　　(二)凈經(jīng)營收入理論

　　該理論假定，不管企業(yè)財務(wù)杠桿多大，債務(wù)融資成本和企業(yè)融資總成本是不變的。但是，當企業(yè)增加債務(wù)融資時，股票融資的成本就會上升。原因在于股票融資的增加會由于額外負債的增加，使企業(yè)風(fēng)險增大，促使股東要求更高的回報。盡管如此，企業(yè)可以通過增加成本較低的負債融資而抵消成本較高的股權(quán)融資的影響，以減少融資的成本和風(fēng)險。因此，負債比例的高低都不會影響融資總成本，也就是說，融資總成本不會隨融資結(jié)構(gòu)的變化而變化(如圖4―2)。

　　上述兩種方法代表著傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)觀點的兩個極端，杜蘭特對此作了最為系統(tǒng)、全面的概述。但他本人并不完全贊同傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)的觀點，而是采用一種折中的辦法對凈經(jīng)營收入理論進行修正，認為如果公司采取適度數(shù)量的債務(wù)籌資，影響到普通股股東可分配盈利的債務(wù)利息和股權(quán)成本不會與因債務(wù)籌資而增加的風(fēng)險補償?shù)玫酵皆黾?。這樣，公司通過提高財務(wù)杠桿來籌資，這在一定限度內(nèi)將會提高公司的預(yù)期市場價值，超過該限度，股權(quán)成本的提高部分將足以抵消可供股東分配盈利的增加部分，結(jié)果導(dǎo)致公司市場價值降低。所以，公司的加權(quán)平均資本成本將先降后升，也就存在一個最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。

　　早期的企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論對企業(yè)債務(wù)融資和權(quán)益融資成本以及企業(yè)市場價值之間的關(guān)系進行了探索性的分析，為現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論產(chǎn)生與發(fā)展創(chuàng)造了條件。

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